編輯推薦：2020年注冊會計師《財務成本管理》知識點匯總：企業價值評估

四、應用舉例

【典型例題1·計算題】C公司是2015年1月1日成立的高新技術企業。為了進行以價值為基礎的管理，該公司采用股權現金流量模型對股權價值進行評估。評估所需的相關數據如下：

(1)C公司2015年的銷售收入為1000萬元。根據目前市場行情預測，其2016年、2017年的增長率分別為10%、8%;2018年及以后年度進入永續增長階段，增長率為5%。

(2)C公司2015年的經營性營運資本周轉率為4，凈經營性長期資產周轉率為2,凈經營資產凈利率為20%,凈負債/股東權益=1/1。公司稅后凈負債成本為6%，股權資本成本為12%。評估時假設以后年度上述指標均保持不變。

(3)公司未來不打算增發或回購股票。為保持當前資本結構，公司采用剩余股利政策分配股利。

要求：

(1)計算C公司2016年至2018年的股權現金流量。

(2)計算C公司2015年12月31日的股權價值。

【答案及解析】

(1)經營性營運資本銷售百分比=1/4=25%

凈經營性長期資產銷售百分比=1/2=50%

凈經營資產銷售百分比=25%+50%=75%

2015年凈經營資產=1000×75%=750(萬元)

2015年凈負債=750×1/2=375(萬元)

2015年股東權益=750×1/2=375(萬元)

2015年稅后經營利潤=750×20%=150(萬元)

2015年稅后利息費用=375×6%=22.5(萬元)

2015年凈利潤=150-22.5=127.5(萬元)

在剩余股利政策下，若不增發或回購股票，則：股權現金流量=股利=凈利潤-股東權益增加額(留存收益)。

【計算過程】

2016年股權現金流量=127.5×(1+10%)-375×10%=140.25-37.5=102.75(萬元)

2017年股權現金流量=140.25×(1+8%)-375×(1+10%)×8%=151.47-33=118.47(萬元)

2018年股權現金流量=151.47×(1+5%)-(375+37.5+33)×5%=136.77(萬元)

(2)C公司2017年末股權價值(后續期終值)=136.77/(12%-5%)=1953.86(萬元)

C公司2015年末股權價值=102.75/(1+12%)+(118.47+1953.86)/(1+12%)2=1743.79(萬元)

【典型例題2·綜合題】F公司是一家商業企業，主要從事商品批發業務，該公司2017年實際和2018年預計的主要財務數據如下(單位：億元)：

其他資料如下：

(1)F公司的全部資產均為經營性資產，流動負債均為經營性負債，長期負債均為金融性負債，財務費用全部為利息費用。估計債務價值時采用賬面價值法。

(2)F公司預計從2019年開始實體現金流量會以6%的年增長率穩定增長。

(3)加權平均資本成本為12%。

(4)F公司適用的企業所得稅率為20%。

要求：

(1)計算F公司2018年的營業現金凈流量、購置固定資產支出和實體現金流量。

(2)使用現金流量折現法估計F公司2017年底的公司實體價值和股權價值。

(3)假設其他因素不變，為使2017年底的股權價值提高到700億元，F公司2018年的實體現金流量應是多少?

【答案】

(1)營業現金凈流量=61.6+23×(1-20%)+30-[(293-222)-(267-210)]=96(億元)

購置固定資產支出=(281-265)+30=46(億元)

實體現金流量=營業現金凈流量-購置固定資產支出=96-46=50(億元)

(2)實體價值=50/(12%-6%)=833.33(億元)

股權價值=833.33-164=669.33(億元)

(3)實體價值=700+164=864(億元)

864=實體現金流量/(12%-6%)

實體現金流量=51.84(億元)

【典型例題3·計算題】2017年年初，甲投資基金對乙上市公司普通股股票進行估值。

乙公司2016年營業收入6000萬元，銷售成本(含銷貨成本、銷售費用、管理費用等)占營業收入的60%，凈經營資產4000萬元。該公司自2017年開始進入穩定增長期，可持續增長率為5%。目標資本結構(凈負債：股東權益)為1:1:;2017年年初流通在外普通股1000股，每股市價22元。

該公司債務稅前利率8%。股權相對債權風險溢價5%，企業所得稅稅率25%。為簡化計算，假設現金流量均在年末發生，利息費用按凈負債期初余額計算。

要求：

(1)預計2017年乙公司稅后經營凈利潤、實體現金流量、股權現金流量。

(2)計算乙公司股權資本成本，使用股權現金流量法估計乙公司2017年年初每股價值，并判斷每股市價是否高估。

【答案】

2017年稅后經營凈利潤=2016年稅后經營凈利潤×(1+5%)=6000×(1-60%)×(1-25%)×(1+5%)=1890(萬元)

2017年實體現金流量=稅后經營凈利潤-凈經營資產增加=1890-4000×5%=1690(萬元)

2017年稅后利息費用=年初凈負債×稅后利息率=4000×1/2×8%×(1-25%)=120(萬元)

2017年凈利潤=1890-120=1770(萬元)

2017年末凈經營資產=4000×(1+5%)=4200(萬元)，2017年末所有權益=4200×1/2=2100(萬元)

2017年所有者權益的增加=2100-2000(年初)=100(萬元)

股權現金流量=1770-100=1670(萬元)

(2)股權資本成本=8%×(1-25%)+5%=11%

2017年年初股權價值=1670/(11%-5%)=27833.33(萬元)

每股股權價值=27833.33/1000=27.83(元)

每股價值大于每股市價，說明每股市價被低估了。

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【典型例題4·計算題】甲公司是一家從事生物制藥的上市公司，2016年12月31日的股票價格為每股60元，為了對當前股價是否偏離價值進行判斷，公司擬采用股權現金流量法評估每股股權價值，相關資料如下：

(1)2016年每股凈經營資產30元，每股稅后經營凈利潤6元，預計未來保持不變。

(2)公司當前的資本結構(凈負債/凈經營資產)為60%，為降低財務風險，公司擬調整資本結構并已做出公告，目標資本結構為50%，資本結構高于50%不分配股利，多余現金首先用于歸還借款，企業采用剩余股利政策分配股利，未來不打算增發或回購股票。

(3)凈負債的稅前資本成本為6%，未來保持不變，財務費用按期初凈負債計算。

(4)股權資本成本2017年為12%，2018年及以后年度為10%。

(5)公司適用的企業所得稅稅率為25%。

要求：(1)計算2017年每股實體現金流量、每股債務現金流量、每股股權現金流量。

(2)計算2018年每股實體現金流量、每股債務現金流量、每股股權現金流量。

(3)計算2016年12月31日每股股權價值，判斷甲公司的股價是被高估還是低估。

【答案】

(1)2016年每股凈負債=30×60%=18(元)

2016年每股股東權益=30-18=12(元)

每股實體現金流量=每股稅后經營凈利潤-每股凈經營資產增加=6-0=6(元)

按照目標資本結構，2013年每股凈負債=30×50%=15(元)

2017年每股股東權益=30-15=15(元)

每股債務現金流量=每股稅后利息-每股凈負債的增加=18×6%×(1-25%)-(15-18)=3.81(元)

每股股權現金流量=6-3.81=2.19(元)

(2)由于每股凈經營資產和每股稅后經營凈利潤未來均保持不變，所以未來每股實體現金流量也不變。

2018年每股實體現金流量=6(元)

2018年每股債務現金流量=每股稅后利息-每股凈負債增加=15×6%×(1-25%)-0=0.68(元)

2018年每股股權現金流量=6-0.68=5.32(元)

(3)每股股權價值=2.19×(P/F，12%，1)+(5.32/10%)×(P/F,12%，1)=(2.19+53.2)×0.8929=49.46(元)

每股股權價值小于股票價格60元，所以甲公司的股價被高估。

【小試牛刀——典型例題·綜合題】甲公司是一家火力發電上市企業，2017年12月31日的股票價格為每股5元。為了對當前股價是否偏離價值進行判斷，公司擬對企業整體價值進行評估，有關資料如下：

(1)甲公司2017年的主要財務報表數據

單位：萬元

注意：根據原教材貨幣資金(經營性貨幣資金+金融性貨幣資金)

(2)對甲公司2017年度的財務數據進行修正，作為預測基期數據。甲公司貨幣資金中經營活動所需的貨幣資金數額為銷售收入的1%，應收款項、存貨、固定資產均為經營性資產，應付款項均為自發性無息負債。營業外收入和營業外支出均為偶然項目，不具有持續性。

(3)預計甲公司2018年度的售電量將增長2%，2019年及以后年度售電量將穩定在2018年的水平，不再增長。預計未來電價不變。

(4)預計甲公司2018年度的銷售成本率可降至75%，2019年及以后年度銷售成本率維持75%不變。

(5)管理費用、經營資產、經營負債與銷售收入的百分比均可穩定在基期水平。

(6)甲公司目前的負債率較高，計劃將資本結構(凈負債/凈投資資本)逐步調整到65%，資本結構高于65%之前不分配股利，多余現金首先用于歸還借款。企業采用剩余股利政策分配股利，未來不打算增發或回購股票。凈負債的稅前資本成本平均預計為8%，以后年度將保持不變。財務費用按照期初凈負債計算。

(7)甲公司適用的企業所得稅稅率為25%，加權平均資本成本為10%。

(8)采用實體現金流量折現模型估計企業價值，債務價值按賬面價值估計。

要求：

(1)編制修正后基期及2018年度、2019年度的預計資產負債表和預計利潤表(結果填入下方表格中，不用列出計算過程)，并計算甲公司2018年度及2019年度的實體現金流量。

單位：萬元

計算甲公司2018年度及2019年度的實體現金流量。

(2)計算甲公司2017年12月31日的實體價值和每股股權價值，判斷甲公司的股價是被高估還是低估。

【答案】

(1) 單位：萬元

【解析】

2018年末凈經營資產=45000×(1+2%)=45900(萬元)

2018年的凈利潤6 637.50萬元全部留存，其中900萬元增加凈經營資產，另外5737.50萬元用于償還借款。

2018年末股東權益=9000+6637.50=15637.50(萬元)

2018年末凈負債=36000-5737.5=30262.50(萬元)

2019年末凈經營資產=45900×l=45900(萬元)

2019年末凈負債=45900×65%=29835(萬元)

2019年償還借款=30262.5-29835=427.5(萬元)

2019年的凈利潤留存427.50萬元用于還款，其余分配。2019年末股東權益=15637.50+427.5=16065(萬元)

2018年的實體現金流量=稅后經營凈利潤-凈經營資產增加=8797.5-(45900-45000)=7897.5(萬元)

2019年的實體現金流量=稅后經營凈利潤-凈經營資產增加=8797.5-(45000-45000)=8797.5(萬元)

(2)實體價值=(7897.5+8797.5/10%)÷1.10=87156.82(萬元)

股權價值=實體價值-債務價值=87156.82-36000=51156.82(萬元)

每股股權價值=51156.82/8000=6.39(元)

每股股權價值大于每股市價，股價被低估。

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