項目融資的主要方式

　　1. BOT方式

　　BOT是20世紀80年代中后期發展起來的一種主要用于公共基礎設施建設的項目融資方式。其基本思路是，由項目所在國政府或其所屬機構為項目的建設和經營提供一種特許權協議(Concession Agreement)作為項目融資的基礎，由本國公司或者外國公司作為項目的投資者和經營者安排融資，承擔風險，開發建設項目并在特許權協議期間經營項目獲取商業利潤。特許期滿后，根據協議將該項目轉讓給相應的政府機構。

　　通常所說的BOT主要包括以下三種基本形式：

　　(1)標準BOT(Build—Operate—Transfer)。即建設—經營—移交。投資財團愿意自己融資，建設某項基礎設施，并在項目所在國政府授予的特許期內經營該公共設施，以經營收入抵償建設投資，并獲得一定收益，經營期滿后將此設施轉讓給項目所在國政府。

　　(2)BOOT(Build—Own—Operate—Transfer)。即建設—擁有—經營—移交。BOOT與BOT的區別在于：BOOT在特許期內既擁有經營權，又擁有所有權。此外，BOOT的特許期要比BOT的長一些。

　　(3)BOO(Build—Own—Operate)。即建設—擁有—經營。該方式特許項目公司根據政府的特許權建設并擁有某項基礎設施，但最終不將該基礎設施移交給項目所在國政府。

　　除上述3種基本形式外，BOT還有10多種演變形式，如BT等。所謂BT，是指政府在項目建成后從民營機構中購回項目(可一次支付也可分期支付)。與政府借貸不同，政府用于購買項目的資金往往是事后支付(可通過財政撥款，但更多的是通過運營項目收費來支付);民營機構用于項目建設的資金大多來自銀行的有限追索權貸款。

　　近年來，經常與BOT相提并論的項目融資模式是PPP(Public-Private-Partnership)。所謂PPP(公私合作)，是指政府與民營機構(或任何國營/民營/外商法人機構)簽訂長期合作協議，授權民營機構代替政府建設、運營或管理基礎設施(如道路、橋梁、電廠、水廠等)或其他公共服務設施(如醫院、學校、監獄、警崗等)，并向公眾提供公共服務。對民營機構的補償都是通過授權民營機構在規定的特許期內向項目的使用者收取費用，由此回收項目的投資、經營和維護等成本，并獲得合理的回報(即建成項目投入使用所產生的現金流量成為支付經營成本、償還貸款和提供投資回報等的唯一來源)，特許期滿后項目將移交回政府(也有不移交的，如BOO)。

　　由此可見，PPP與BOT在本質上區別不大，都是通過項目的期望收益進行融資，當然，PPP與BOT在細節上也有一些差異。例如在PPP項目中，民營機構做不了的或不愿做的，需要由政府來做;其余全由民營機構來做，政府只起監管作用。而在BOT項目中，絕大多數工作由民營機構來做，政府則提供支持和擔保。但無論PPP或BOT方式，都要合理分擔項目風險，從而提高項目的投資、建設、運營和管理效率，這是PPP或BOT的最重要目標。此外，PPP的含義更為廣泛，反映更為廣義的公私合伙/合作關系，除了基礎設施和自然資源開發，還可包括公共服務設施和國營機構的私有化等，因此，近年來國際上越來越多采用PPP這個詞，有取代BOT的趨勢。

　　2. ABS方式

　　ABS(Asset-Backed Securitization)是指以資產支持的證券化。具體講，它是以目標項目所擁有的資產為基礎，以該項目資產的未來收益為保證，通過在國際資本市場上發行債券籌集資金的一種項目融資方式。其目的在于，通過其特有的提高信用等級方式，使原本信用等級較低的項目照樣可以進入高等級證券市場，利用該市場信用等級高、債券安全性和流動性高、債券利率低的特點大幅度降低發行債券籌集資金的成本。

　　(1)ABS融資方式的運作過程。主要包括以下幾個方面：

　　1)組建SPC。即組建一個特別用途的公司SPC(Special Purpose Corporation)。該機構可以是一個信托投資公司、信用擔保公司、投資保險公司或其它獨立法人，該機構應能夠獲得國際權威資信評估機構較高級別的信用等級(AAA或AA級)，由于SPC是進行ABS融資的載體，成功組建SPC是ABS能夠成功運作的基本條件和關鍵因素。

　　2)SPC與項目結合。即SPC尋找可以進行資產證券化融資的對象。一般來說，投資項目所依附的資產只要在未來一定時期內能帶來現金收入，就可以進行ABS融資。它們可以是房地產的未來租金收入，飛機、汽車等未來運營的收入，項目產品出口貿易收入，航空、港口及鐵路的未來運費收入，收費公路及其他公用設施收費收入，稅收及其他財政收入等。擁有這種未來現金流量所有權的企業(項目公司)成為原始權益人。這些未來現金流量所代表的資產，是ABS融資方式的物質基礎。在進行ABS融資時，一般應選擇未來現金流量穩定、可靠、風險較小的項目資產。SPC進行ABS方式融資時，其融資風險僅與項目資產未來現金收入有關，而與建設項目的原始權益人本身的風險無關。

　　3)進行信用增級。利用信用增級手段使該組資產獲得預期的信用等級。為此，就要調整項目資產現有的財務結構，使項目融資債券達到投資級水平，達到SPC關于承包ABS債券的條件要求。SPC通過提供專業化的信用擔保進行信用升級。

　　4)SPC發行債券。SPC直接在資本市場上發行債券募集資金，或者經過SPC通過信用擔保，由其它機構組織債券發行，并將通過發行債券籌集的資金用于項目建設。

　　5)SPC償債。由于項目原始收益人已將項目資產的未來現金收入權利讓渡給SPC，因此，SPC就能利用項目資產的現金流入量，清償其在國際高等級投資證券市場上所發行債券的本息。

　　(2)BOT與ABS的區別。BOT和ABS融資方式都適用于基礎設施建設，但兩者在運作中特點及對經濟的影響等方面存在著很大差異，其主要區別有：

　　1)運作繁簡程度與融資成本的差異。BOT方式的操作復雜，難度大。采用BOT方式必須經過確定項目、項目準備、招標、談判、文件合同簽署、建設、運營、維護、移交等階段，涉及政府特許以及外匯擔保等諸多環節，牽扯的范圍廣，不易實施，其融資成本也因中間環節多而增高。ABS融資方式的運作則相對簡單，它只涉及到原始權益人、特別用途公司SPC、投資者、證券承銷商等幾個主體，無需政府的特許及外匯擔保，是一種主要通過民間的非政府的途徑運作的融資方式。它既實現了操作的簡單化，又降低了融資成本。

　　2)項目所有權、運營權的差異。BOT項目的所有權、運營權在特許期內屬于項目公司，特許期屆滿，所有權將移交給政府。因此，通過外資BOT進行基礎設施項目融資可以帶來國外先進的技術和管理，但會使外商掌握項目控制權。ABS方式中，在債券的發行期內，項目資產的所有權屬于SPC，而項目的運營決策權屬于原始收益人，原始收益人有義務把項目的現金收入支付給SPC，待債券到期，用資產產生的收入還本付息后，資產的所有權又復歸原始權益人。因此，利用ABS進行基礎設施國際項目融資，可以使東道國保持對項目運營的控制，但卻不能得到國外先進的技術和管理經驗。

　　3)投資風險的差異。BOT項目投資人一般都為企業或金融機構，其投資是不能隨便放棄和轉讓的，每一個投資者承擔的風險相對較大。而ABS項目的投資者是國際資本市場上的債券購買者，數量眾多，這就極大地分散了投資風險，同時，這種債券可在二級市場流通，并經過信用增級降低了投資風險，這對投資者有很強的吸引力。

　　4)適用范圍的差異。BOT方式是非政府資本介入基礎設施領域，其實質是BOT項目在特許期內的民營化，因此，某些關系國計民生的要害部門是不能采用BOT方式的。ABS方式則不然，在債券的發行期間，項目的資產所有權雖然歸SPC所有，但項目的經營決策權依然歸原始權益人所有。因此，運用ABS方式不必擔心重要項目被外商控制。比如，不能采用BOT方式的重要鐵路干線、大規模發電廠等重大基礎設施項目，都可以考慮采用ABS方式。相比而言，在基礎設施領域，ABS方式的使用范圍要比BOT方式廣泛。

　　3. TOT方式

　　TOT(Transfer—Operate—Transfer)，即移交——經營——移交，是指通過出售現有投產項目在一定期限內的現金流量，從而獲得資金來建設新項目的一種融資方式。具體說來，是東道國將已經投產運行的項目在一定期限內移交(T)給外資經營(O)，以項目在該期限內的現金流量為標的，一次性地從外商那里融得一筆資金，用于建設新的項目;外資經營期滿后，再將原來項目移交(T)回東道國。

　　(1)TOT的運作程序。TOT的運作程序相對比較簡單，一般包括以下步驟：

　　1)東道國項目發起人設立SPC，發起人將完工項目的所有權和新建項目的所有權均轉讓給SPC，以確保有專門機構對兩個項目的管理、移交、建造負有全責，并對出現的問題加以協調。SPC通常是政府設立或政府參與設立的具有特許權的機構。

　　2)SPC與外商洽談以達成移交投產運行項目在未來一定期限內全部或部分經營權的協議，并取得資金。

　　3)東道國利用獲得資金來建設新項目。

　　4)新項目投入運行。

　　5)移交經營項目期滿后，收回移交的項目。

　　(2)TOT方式的特點。

　　1)有利于引進先進的管理方式。在TOT項目融資方式中，由于經營期較長，外商受到利益驅動，常常會將先進的技術、管理引入到投產項目中，并進行必要的維修，從而有助于投產項目的高效運行，使基礎設施的經營逐步走向市場化、國際化道路。

　　2)項目引資成功的可能性增加。在TOT融資方式下，由于具有大量風險的建設階段和試生產階段已經完成，明顯地降低了項目的風險，外商面臨的風險大幅度減少，基于較低的風險，其預期收益率會合理下調，要價將會降低;另一方面，由于涉及環節較少，評估、談判等方面的從屬費用也勢必有較大幅度下降。而東道國面臨風險雖比BOT方式有所增加，但卻與自籌資金和向外貸款方式中的風險完全相當。在這種背景下，引資成功的可能性將會大大增加。

　　3)使建設項目的建設和營運時間提前。采用TOT融資方式，由于不涉及所有權問題，加之風險小，政府無需對外商作過多承諾，通過引資而在東道國引起的政治爭論的可能性降低，減小了引資的阻力。而且TOT融資方式僅涉及風險較小的生產運行階段，用于評估、談判的時間大大短于BOT方式，從而使擬建項目能及早建設，及早投入運營，可以加快東道國基礎設施建設的步伐。

　　4)融資對象更為廣泛。采用BOT方式，融資對象多為外國大銀行、大建筑公司或能源公司等，而采用TOT融資方式，其他金融機構、基金組織和私人資本等都有機會參與投資。這樣，擴大了投資者的范圍，也加劇了投資者之間的競爭，而政府是其中當然的受益者。

　　5)具有很強的可操作性。TOT融資方式將開放基礎設施建設市場與開放基礎設施經營市場、基礎設施裝備市場分割開來，使得問題盡量簡單化。并且只涉及基礎設施項目經營權的轉讓，不存在產權、股權的讓渡，可以避免不必要的爭執和糾紛，也不存在外商對國內基礎設施的永久控制問題，不會威脅國家的安全。

　　(3)TOT與BOT的比較。與BOT方式相比，TOT方式不以需要融資的項目的經濟強度為保證，不依賴這個項目，而是依賴所獲特許經營權的項目的一定時期的未來收益。而對于政府，相當于為舊項目墊支了資金進行建設，而在項目有收益的時候獲得返回。然后，取得資金墊支下一個項目。TOT要求不用個別的眼光，而是著眼于一定范圍內的所有項目，分析現金流入流出的時間，要籌資的項目與可以出售未來項目的資金安排在項目間是交叉的。融資成功與否取決于已經建設好的項目，與需籌資項目分割開來，融資人對擬建項目無發言權，無直接關系，政府具有完全的控制權。

　　4. PFI方式

　　理解概念是重要的：PFI(Private Finance Initiative)是指由私營企業進行項目的建設與運營，從政府方或接受服務方收取費用以回收成本。在這種方式下，政府以不同于傳統的由政府負責提供公共項目產出的方式，而采取促進私營企業有機會參與基礎設施和公共物品的生產和提供公共服務的一種全新的公共項目產出方式。該方式是政府與私營企業合作，由私營企業承擔部分政府公共物品的生產或提供公共服務，政府購買私營部門提供的產品或服務，或給予私營企業以收費特許權，或政府與私營企業以合伙方式共同營運等方式，來實現政府公共物品產出中的資源配置最優化、效率和產出的最大化。

　　(1)PFI的典型模式。PFI模式最早出現在英國，在英國的實踐中，通常有3種典型模式：

　　1)在經濟上自立的項目。以這種方式實施的PFI項目，私營企業提供服務時，政府不向其提供財政的支持，但是在政府的政策支持下，私營企業通過項目的服務向最終使用者收費，來回收成本和實現利潤。其中，公共部門不承擔項目建設和運營的費用，但是私營企業可以在政府的特許下，通過適當調整對使用者的收費來補償成本的增加。在這種模式下，公共部門對項目的作用是有限的，也許僅僅是承擔項目最初的計劃或按照法定程序幫助項目公司開展前期工作和按照法律進行管理。

　　2)向公共部門出售服務的項目。這種項目與方式1)的不同點在于，私營企業提供項目服務所產生的成本，完全或主要通過私營企業服務提供者向公共部門收費來補償，這樣的項目主要包括私人融資興建的監獄、醫院和交通線路等。

　　3)合資經營。這種形式的項目中，公共部門與私營企業共同出資、分擔成本和共享收益。但是，為了使項目成為一個真正的PFI項目，項目的控制權必須是由私營企業來掌握，公共部門只是一個合伙人的角色。

　　(2)PFI的特點。PFI與私有化不同，公共部門要么作為服務的主要購買者，要么充當實施的基本的法定授權控制者，這是政府部門必須堅持的基本原則;同時，與買斷經營也有所不同，買斷經營方式中的私營企業受政府的制約較小，是比較完全的市場行為，私營企業既是資本財產的所有者又是服務的提供者。PFI方式的核心旨在增加包括私營企業參與的公共服務或者是公共服務的產出大眾化。

　　PFI在本質上是一個設計、建設、融資和運營模式，政府與私營企業是一種合作關系，對PFI項目服務的購買是由有采購特權的政府與私營企業簽訂的。

　　PFI模式的主要優點表現在：

　　1)PFI有非常廣泛的適用范圍，不僅包括基礎設施項目，在學校、醫院、監獄等公共項目上也有廣泛的應用。

　　2)推行PFI方式，能夠廣泛吸引經濟領域的私營企業或非官方投資者，參與公共物品的產出，這不僅大大地緩解了政府公共項目建設的資金壓力，同時也提高了政府公共物品的產出水平。

　　3)吸引私營企業的知識、技術和管理方法，提高公共項目的效率和降低產出成本，使社會資源配置更加合理化，同時也使政府擺脫了長期困擾的政府項目低效率的壓力，使政府有更多的精力和財力用于社會發展更加急需的項目建設。

　　4)PFI方式最大的優勢在于，它是政府公共項目投融資和建設管理方式的重要的制度創新。在英國的實踐中，被認為是政府獲得高質量、高效率的公共設施的重要工具。

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