注冊(cè)會(huì)計(jì)師《財(cái)務(wù)成本管理》章節(jié)精選：第十章(6)

更新時(shí)間：2012-07-24 10:03:00 來源：|0

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　　二、資本結(jié)構(gòu)的其他理論

　　(一)權(quán)衡理論

財(cái)務(wù)困境成本	是企業(yè)面臨財(cái)務(wù)困境時(shí)發(fā)生的成本或喪失的收益。
權(quán)衡理論的內(nèi)容	就是強(qiáng)調(diào)在平衡債務(wù)利息的抵稅收益與財(cái)務(wù)困境成本的基礎(chǔ)上，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化時(shí)的最佳資本結(jié)構(gòu)。此時(shí)所確定的債務(wù)比率是債務(wù)抵稅收益的邊際價(jià)值等于增加的財(cái)務(wù)困境成本的現(xiàn)值。
表達(dá)式	（利息稅盾）- pv（財(cái)務(wù)困境成本）
財(cái)務(wù)困境成本現(xiàn)值的影響因素	發(fā)生財(cái)務(wù)困境的概率；企業(yè)遭遇財(cái)務(wù)困境的成本大小。
權(quán)衡理論有助于解釋有關(guān)債務(wù)的兩個(gè)問題	1、為什么企業(yè)選擇的債務(wù)水平過低以至于不能充分利用利息稅盾； 2、財(cái)務(wù)困境成本的大小和現(xiàn)金流量的波動(dòng)性能夠解釋不同行業(yè)之間杠桿水平的差異。

　　(二)代理理論

　　1、過度投資問題

過度投資問題的含義	過度投資問題是指因企業(yè)采取不盈利項(xiàng)目或高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目而產(chǎn)生的損害股東以及債權(quán)人利益并降低企業(yè)價(jià)值的現(xiàn)象。
過度投資問題兩種情形	（1）當(dāng)企業(yè)經(jīng)理與股東之間存在利益沖突時(shí)，經(jīng)理的自利行為產(chǎn)生過度投資問題。（2）當(dāng)企業(yè)股東與債權(quán)人存在利益沖突時(shí)，經(jīng)理代表股東利益采納成功率低甚至凈現(xiàn)值為負(fù)數(shù)的高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目產(chǎn)生的過度投資問題。
第一種情形的主要表現(xiàn)	在企業(yè)現(xiàn)金流富裕時(shí)，即使企業(yè)缺乏可以獲利的項(xiàng)目，經(jīng)理也會(huì)通過擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模實(shí)現(xiàn)對(duì)企業(yè)資源的管理控制權(quán)，而不是向股東支付股利。為抑制過度投資給股東帶來的損害，股東可以通過提高債務(wù)的比例，增加固定利息支出在自由現(xiàn)金流量中的比例，實(shí)現(xiàn)對(duì)經(jīng)理自利行為的抑制。
第二種情形的主要表現(xiàn)	股東和經(jīng)理傾向于選擇高風(fēng)險(xiǎn)的投資項(xiàng)目。特別是當(dāng)企業(yè)遇到財(cái)務(wù)困境時(shí)，即使投資項(xiàng)目的凈現(xiàn)值為負(fù)，股東仍有動(dòng)機(jī)投資。因?yàn)槿绻@一高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目成功了，股東將獲得全部剩余收益，從而擺脫財(cái)務(wù)困境；如果該項(xiàng)目失敗了，由于股東只承擔(dān)有限責(zé)任，主要損失將由債權(quán)人承擔(dān)。

　　2、投資不足問題

含義

投資不足問題是指因?yàn)槠髽I(yè)放棄凈現(xiàn)值為正的投資項(xiàng)目而使債權(quán)人利益受損進(jìn)而降低企業(yè)價(jià)值的現(xiàn)象。

主要表現(xiàn)

當(dāng)企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境且債務(wù)比例較高時(shí)，如果用股東的資金去投資一個(gè)凈現(xiàn)值為正的項(xiàng)目，在增加股東權(quán)益價(jià)值的同時(shí)，也增加了債權(quán)人的債務(wù)價(jià)值。但債權(quán)人對(duì)公司的求償在先，剩余的部分可能還抵不上股東資金的投資。這個(gè)項(xiàng)目對(duì)整個(gè)企業(yè)而言具有正的凈現(xiàn)值，但對(duì)股東而言凈現(xiàn)值為負(fù)，股東會(huì)拒絕，這便產(chǎn)生了投資不足問題。

　　3、債務(wù)的代理成本與代理收益

債務(wù)的代理成本

（1）因過度投資問題使經(jīng)理和股東受益而發(fā)生債權(quán)人利益向股東轉(zhuǎn)移。

（2）因投資不足問題而發(fā)生股東為避免價(jià)值損失而放棄給債權(quán)人帶來價(jià)值增加。

債務(wù)的代理收益

（1）在債務(wù)合同中加入限制性條款。

（2）債務(wù)利息額約束性特征有利于激勵(lì)企業(yè)經(jīng)理盡力實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流的穩(wěn)定性，保證履行償付義務(wù)。

（3）債務(wù)的存在使企業(yè)承擔(dān)了未來還本付息的責(zé)任，從而減少企業(yè)剩余的現(xiàn)金流量，進(jìn)而減少了管理層的浪費(fèi)型投資與在職消費(fèi)行為。

　　4、債務(wù)代理成本與收益的權(quán)衡

　　在考慮了債務(wù)的代理成本和代理收益之后，資本結(jié)構(gòu)的權(quán)衡理論模型可以擴(kuò)展為如下形式：

　　(三)優(yōu)序融資理論

含義

優(yōu)序融資理論是當(dāng)企業(yè)存在融資需求時(shí)，首先選擇內(nèi)源融資，其次選擇債務(wù)融資，最后選擇股權(quán)融資。

主要內(nèi)容

優(yōu)序籌資理論是在信息不對(duì)稱框架下研究資本結(jié)構(gòu)的一種分析方法。該理論主要內(nèi)容如下：

（1）在信息不對(duì)稱的情況下，公司的融資不僅具有財(cái)務(wù)意義，而且向市場(chǎng)和外部投資者傳遞著信號(hào)。即投資者會(huì)將公司債務(wù)水平的增加視為管理層信心的一個(gè)可靠信號(hào)。

（2）當(dāng)企業(yè)股價(jià)被低估時(shí)，管理層將避免發(fā)行新股，而股價(jià)被高估時(shí)，管理層會(huì)通過發(fā)行新股為新項(xiàng)目融資。這會(huì)給外部投資者一種逆向選擇的心理：認(rèn)為當(dāng)企業(yè)預(yù)期業(yè)績(jī)好且確定程度較高時(shí)，經(jīng)理人會(huì)選擇債務(wù)籌資，而一旦經(jīng)理人向外發(fā)行新股，實(shí)際上是經(jīng)理人向市場(chǎng)傳遞對(duì)未來收益沒有把握的信號(hào)，是在股價(jià)被高估情況下的行為。

（3）由于有上述逆向選擇心里，經(jīng)理人為擺脫利用價(jià)值高估時(shí)進(jìn)行外部融資的嫌疑，總是先盡量使用內(nèi)源融資。如果內(nèi)源融資不足，則外部融資是優(yōu)先考慮債務(wù)融資，因?yàn)槠鋫鬟f的信號(hào)更為積極。最后才采用股權(quán)融資。

　　【例題?多選題】

　　下列關(guān)于MM理論的表述中，正確的有(　)。

　　A.若不考慮所得稅，企業(yè)價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)無關(guān)

　　B.若考慮所得稅，負(fù)債水平為100%的資本結(jié)構(gòu)企業(yè)價(jià)值最大

　　C. 若不考慮所得稅，有負(fù)債企業(yè)的資本成本等于無負(fù)債企業(yè)的資本成本

　　D. 若考慮所得稅，由于負(fù)債提高了權(quán)益的風(fēng)險(xiǎn)，權(quán)益的資本成本將上升

　　【答案】ABC

　　【解析】按照考慮所得稅情況下MM理論命題Ⅱ，有負(fù)債企業(yè)的權(quán)益成本比無稅時(shí)要低。

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