2.不同融資方式的限制

　　在理解了企業的幾種主要融資方式后，管理層還需要了解限制企業融資能力的兩個主要方面。一是企業進行債務融資面臨的困境;二是去進行股利支付面臨的困境。

　　(1)債務融資困境

　　債務融資要求企業按照合同進行利息支付，利率一般是固定的并且有兩方面的要求：一是利息支付一定優先于股利支付;二是無論企業的盈利狀況如何，企業都必須支付利息。這會增加企業破產的風險。盡管相對于股權融資債權融資的融資成本較低，但是企業也不會無限制地舉債，因為巨額的債務會加重企業利潤的波動，表現出留存利潤和紅利支付的波動。而企業通常會提前對未來的留存利潤進行戰略規劃，如果留存利潤的波動較大企業就不能很好地預期，這樣就會影響到企業的戰略決策。因此舉債企業的紅利支付水平的波動比沒有舉債的更大。舉債越多，紅利支付水平波動就越大。盡管債權融資的成本降低，企業也會有限地舉債，即便是在企業加速發展時期。

　　債權人不愿意看到企業的資產負債比例高達100%，因為高負債對于企業利潤的穩定性要求非常高。然而，如果債權融資并不能滿足企業增長需求時，企業會利用其他的機會來滿足企業增長的目標。總的來說，企業會權衡債權融資的利和弊做出最優的融資決策。

　　(2)股利支付困境

　　企業在做出股利支付決策時同樣也會遇到兩難的境地。如果企業分配較多的股利給股東，那么企業留存的利潤就較少，進行內部融資的空間就越小。理論上講，股利支付水平與留存利潤之間應該是比較穩定的關系。然而，實際上企業經常會選擇平穩增長的股利支付政策，這樣會增加股東對企業的信心，從而起到穩定股價的作用。再者，留存利潤也是屬于股東的，只是暫時沒有分配給股東而要繼續為股東增值。然而較穩定的股利政策也有其不足之處，與前述債權融資的思路類似，如果股利支付是穩定的，那么利潤的波動就完全反映在留存利潤上，不穩定的留存利潤不利于企業做出精準的戰略決策。同樣企業也會權衡利弊做出最優的股利支付決策。

　　(二)資本成本與最優資本結構

　　為了評價上述不同融資方式，需要考察不同方式的融資成本。我們主要討論股權融資與債權融資的資本成本。

　　1.融資成本

　　(1)利用資本資產定價模型估計權益資本成本

　　權益資本是股東自己的資金，不需要支付利息，但仍然有機會成本。企業通常不會將資金全部投資企業內部項目，經常把部分資金投資于企業外部，考慮分散風險的必要。企業投資于內部項目資本成本應最少相當于投資于外部項目可以獲得的收益。資本資產定價模型(CAPM)，是估計企業內部權益資本成本的模型，其核心思想是企業權益資本成本等于無風險資本成本加上企業風險溢價，是無風險利率與風險溢價之和。

　　(2)用無風險利率估計權益資本成本

　　企業也通常會使用較CAPM(資本資產定價模型)簡單的無風險利率方法估計權益資本成本，IT企業就常使用這種方法。使用這種方法時，企業先要得到無風險債券的利率值，這在大多數國家都是容易獲取的指標，然后企業再綜合考慮自身企業的風險在此利率值的基礎上加上幾個百分點，最后就是按照這個利率值計算企業的權益資本成本。這種計算方法的困難之處在于到底加上幾個百分點才是合適的。企業可以借鑒商業債券或合同規定的利息率來估計。但是到目前為止，并沒有估計該利率的固定模式?？偟膩碚f，這種估計方法有其簡單靈活的優點，但同時估計的客觀性和精準性也受到很大的質疑。

　　(3)長期債務資本成本

　　債務資本成本等于各種債務利息費用加權平均再扣除稅收效應。

　　(4)加權平均資本成本

　　加權平均資本成本(WACC)是權益資本成本與長期債務資本成本的加權平均。實務中，企業通常使用現在的融資成本來計算，因為現在的融資成本計算比過去使用的資本更準確反映企業使用資金的成本。

　　WACC=(長期債務資本×長期債務總額/總資本+權益資本成本×權益總額)/總資本

　　2.最優資本結構

　　分析資本成本目的在于為確定最優資本結構決策服務。具體說，資本結構是權益資本與債務資本比例。通常借款會增加債務固定成本給企業帶來財務風險。價格、產品需求以及成本來源的變動都將對使用負債的企業帶來更多的影響。由于企業的財務杠桿增加，企業整體風險也會增加。

　　代理成本對融資決策也有影響。如果杠桿比率高，管理層和股東利益將會和債權人利益發生沖突。例如，管理層可能在高風險的項目投資，但是債權人可能并不贊同所有這些決策。借款人通常加入保護條款來限制管理層以保護自身利益。這些限制可能包括：限制增加額外債務融資，或者保障必須的營運資本數額以及其他一些比率。這些限制可能導致企業效率下降。

　　除此之外，最重要的是要認識到債務對企業的使用會隨著時間發生變化。當現有的長期債務得到清償時，企業的資本結構會發生改變，除非新債務的類型是相似的。這種可接受的債務目標水平，會由于金融市場的變動而改變。在高速增長的時期，企業可能更傾向于大量舉債。

　　大多數經理傾向于內部融資而不是外部融資。在實務中，這意味著在高盈利的時期，管理層會傾向于通過留存盈余而不是借債來融資。在盈利比較低的時期，管理層傾向于借債而不是發行新股。

　　決定資本結構的因素還包括：企業舉債能力、管理層的控制力、企業資產結構、增長率、盈利能力以及有關的稅收成本。還有一些難以量化的因素包括：(1)企業未來戰略的經營風險;(2)企業對風險的態度;(3)企業所處行業的風險;(4)競爭對手資本成本和資本結構(競爭對手可能有更低的融資資本以及對風險不同的態度);(5)影響利率的潛在因素等，比如整個國家的經濟狀況。

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