4月27日，為規范金融機構資產管理業務，中國人民銀行、中國銀行保險監督管理委員會、中國證監會、國家外匯管理局聯合印發的《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》(以下簡稱《意見》)正式發布。

最大程度消除監管套利空間

中國人民銀行有關負責人就《意見》相關問題回答記者提問時表示，《意見》的總體思路是按照資管產品的類型制定統一的監管標準，對同類資管業務作出一致性規定，實行公平的市場準入和監管，最大程度地消除監管套利空間，為資管業務健康發展創造良好的制度環境。

事實上，《意見》于2017年11月17日起就向社會公開征求意見，中國人民銀行會同相關部門在充分吸收科學合理意見基礎上，結合市場影響評估結果，對非標準化債權類資產投資、產品凈值化管理、消除多層嵌套、統一杠桿水平方面的相關條款進行了修改完善。

在產品凈值化管理方面，《意見》要求資產管理業務不得承諾保本保收益，明確剛性兌付的認定及處罰標準，鼓勵以市值計量所投金融資產，同時考慮到部分資產尚不具備以市值計量的條件，兼顧市場訴求，允許對符合一定條件的金融資產以攤余成本計量。

為了統一同類資管產品的監管標準，《意見》要求監管部門對資管業務實行平等準入，促進資管產品獲得平等主體地位，從根源上消除多層嵌套的動機。同時，《意見》將嵌套層級限制為一層，禁止開展多層嵌套和通道業務。

另外，考慮到市場需求和承受力，《意見》根據不同產品的風險等級設置了不同的負債杠桿，參照行業監管標準，對允許分級的產品設定了不同的分級比例。

在合理設置過渡期方面，相比征求意見稿，《意見》將過渡期延長至2020年年底，給予金融機構充足的調整和轉型時間。對過渡期結束后仍未到期的非標等存量資產也作出妥善安排，引導金融機構轉回資產負債表內，確保金融市場穩定運行。

不少市場人士認為，相較征求意見稿，《意見》對過渡期限的延長、凈值化關系細節的調整以及對于資管機構過往盈利模式的認可，均超出市場預期。

華寶證券在研究報告中提出，盡管《意見》部分條款較征求意見稿有所放松，但總體上監管要求仍比較嚴格，一些基本原則沒有發生變化，如嚴格切割表內和表外、去通道、去杠桿、去嵌套、破剛兌等。《意見》部分條款的調整在一定程度上緩解了對市場情緒的沖擊。從長遠來看，更加標準化、凈值化的資產管理行業對基礎市場的穩定發展是有積極意義的。

業內普遍認為，《意見》的發布標志著資管行業步入統一監管時代。前海開源基金董事總經理、首席經濟學家楊德龍認為，《意見》的核心是打破剛兌，破除多層嵌套，禁止資金池模式，清理理財亂象，降低分級杠桿，讓資產管理業務回歸主動管理本源，營造公平競爭環境，防范金融風險，強化金融對實體的支持力度，這有利于引導資金進入正規理財渠道，保護投資者資金安全。

回歸主動管理成為金融機構共同選擇

從適用范圍來看，《意見》主要適用于金融機構的資管業務，即銀行、信托、證券、基金、期貨、保險資管機構、金融資產投資公司等金融機構接受投資者委托，對受托的投資者財產進行投資和管理的金融服務。資管產品包括銀行非保本理財產品，資金信托，證券公司、證券公司子公司、基金管理公司、基金管理子公司、期貨公司、期貨公司子公司、保險資管機構、金融資產投資公司發行的資管產品等。

近年來，我國金融機構資管業務快速發展，規模不斷攀升，截至2017年年末，不考慮交叉持有因素，總規模已達百萬億元。其中，銀行表外理財產品資金余額為22.2萬億元，信托公司受托管理的資金信托余額為21.9萬億元，公募基金、私募基金、證券公司資管計劃、基金及其子公司資管計劃、保險資管計劃余額分別為11.6萬億元、11.1萬億元、16.8萬億元、13.9萬億元、2.5萬億元。

在百萬億元的大資管“蛋糕”中，規模占比最大的銀行理財受到的影響無疑也最大。從業務方面來看，打破剛兌和凈值化管理將使部分追求保本的投資者資金向表內存款轉移，合格投資者要求、理財期限限制、對非標準化債權資產端的投資限制等要求，也讓銀行理財業務規模和結構面臨巨大的調整壓力。

不過，在理財業務轉型過程中，將給銀行投研能力的提升帶來更多機會。此外，在監管政策的要求下，成立資管子公司專門運作資管產品或成為銀行未來的選擇之一，有望在豐富代銷渠道、推動產品創新、隔離風險等方面發揮作用。

對于非銀資產管理機構而言，信托和券商資管及基金子公司等原來通道業務占比較高的金融機構受到的影響也較大。《意見》對于通道業務的限制以及實質穿透的要求，將使得整個行業通道業務規模繼續壓縮。但《意見》對于公募這種以主動管理業務為主、凈值化管理的機構影響較小。

某證券公司資管業務人員告訴期貨日報記者，目前券商資管規模中70%以上為通道和資金池業務，甚至是產品的嵌套服務。從去年開始，券商資管通道業務的規模已經在萎縮。《意見》對券商資管業務的影響較大，未來規模增速將繼續大幅下滑。但由于這些業務的費率較低，對券商資管業務的整體收入影響不會太大。此外，打破剛性兌付、消除監管套利后，產品凈值化有利于投資者的資金流向券商資管的主動管理型產品。

事實上，和券商資管情況相似，期貨公司資管一直以來也以通道業務為主。2017年7月后，期貨公司資管通道業務占比開始明顯下滑。某券商系期貨公司資管業務部負責人表示：“期貨行業競爭激烈，部分公司希望能在某一方面短期就有所突破，而資管業務對于人力、系統、客戶服務等方面的投入要求較高。”

上述資管負責人認為，《意見》的出發點是防控金融風險、消除監管套利空間，對于專注資管業務的金融機構反而起到了保護作用。因此，期貨公司資管業務應該注重提升自主管理能力，重視投入，考慮長遠發展規劃。

另外，值得注意的是，《意見》稱私募投資基金適用私募投資基金專門法律、行政法規，私募投資基金專門法律、行政法規中沒有明確規定的適用《意見》。因此，《意見》是對私募基金監管體系的一個補充。受去通道和消除多層嵌套規定影響，私募基金的業務模式將受到一定的限制。此外，個人資產認定和投資規模認定門檻的提高，也會間接影響私募基金的銷售范圍。

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