1.5.2 資本資產定價模型$lesson$

　　由上述投資組合理論引伸出來的資本資產定價模型(Capital Asset Pricing Model)便能更好地分析這個風險與收益的關系。在該模型分析下，一個投資項目在某一時間段上的預期收益率等于市場上無風險投資項目的收益率再加上這項投資項目的系統性市場風險的相關系數(這里假設應用了適當的投資組合)乘以該項目的市場收益率與無風險投資項目收益率之差。很巧合，這個概念與房地產估價學中有關折現率的其中一個選擇標準，即機會成本標準，十分相似?；谶@個原因，我們可以進一步把這一分析方法應用到房地產市場上。

　　在房地產投資評估的過程中，一個影響很大但又很難確定的因素是折現率。 一些影響開發利潤的因素如建筑成本、銀行貸款利率等，基本上都可以從市場資 料推算出來，但折現率的確定卻比較困難。有時，估價師會采用銀行貸款利率，但這個方法并不準確，因為雖然銀行貸款利率代表了投資者所需要的最低收益水平，但如果投資者所獲得的收益僅能支付銀行的貸款利息，則投資者就失去了投 資的積極性。

　　確定折現率的理想的方法是采用機會成本加適當的風險調整值。所謂機會成本，是資本在某一段時間內最高和最安全的投資機會的收益。這個收益差不多等 于上述無風險的收益，例如國家債券的收益率或銀行存款利率等。投資者所期望 的收益應至少等于這個機會成本再加上該項目的風險報酬(Risk Pemium)。

　　假設整個投資市場的平均收益率為20%，國家債券的收益率為10%，而房地 產投資市場相對于整個投資市場的風險相關系數是0.4，那么，房地產投資評估的模型所用的折現率按上述公式的分析應為：

　　R=10%+0.4×(20%一10%)=14%

　　[例題] 某投資商欲進行寫字樓置業投資。其目標收益率為12%，當前整個市場的平均收益率為15%，國家債券的收益率為3.5%。此時，該地區寫字樓市場相對整個投資市場的風險相關系數是( )?

　　A.0.57 B.0.74 C.0.80 D.1.04

　　答案：B

　　解析：由公式知：12%=3.5%+βj(15%-3.5%)，故βj=0.74

　　新西蘭的布朗教授(G.R.BROWN)曾經把這種分析應用到不同房地產子市場來測算它們的風險報酬。他首先假設了在1984年英國房地產市場相對于整體投資市場的風險相關系數為0.2，通過回歸模型，他計算出各子市場的風險系數(相對于整個房地產市場的收益)為：零售商業用房1.16、寫字樓0.87、工業物業0.69。 風險最大的是零售商業用房，這也是大多數房地產市場的一個現象。這是因為零售商業用房對于宏觀經濟變化的反應是最快和最大的。

　　由于資本資產定價模型是基于整個市場環境的變化而做出分析的，上述的這 些系數也要分別乘以房地產市場本身的風險系數而轉化為個別子市場相對于整體 投資市場的風險系數。結果如下：零售商業用房0.23、寫字樓0.17、工業物業 0.14。

　　通過這個模型的計算，再假設新西蘭當時的國家債券的收益率是9%，則可 測算出每一個子市場應利用的折現率為：零售商業用房11.07%、寫字樓10.53%、工業物業10.26%。

　　以上很粗略地介紹了從宏觀的角度來分析整體投資市場在不同投資組合條件 下的具體表現。并借助這些投資學的理論，對房地產投資進行了分析。

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